华天酒店(000428)：推荐评级

2008年3月6日

要点：

酒店杠杆收购模式的再讨论。“酒店杠杆收购”模式的本质是西方针对管理不善企业的杠杆收购盈利模式在酒店行业的应用，通过借助银行贷款（利用财务杠杆）收购非专业管理的酒店，然后将部分冗余客房资产改造成酒店式公寓对外销售，快速收回部分投资成本，同时输出华天品牌和酒店管理、物业管理能力，显著改善酒店盈利能力。宏观上讲，这种模式在我国高星级酒店集团化和专业化的大趋势下将有很多的收购对象可供选择；微观上讲公司已经形成系列项目储备可供未来运作，同时股权和债权融资渠道通畅，这种模式是可以持续的。酒店杠杆收购模式中的“房地产业务”只是过程和手段，“酒店业务”才是目标和结果，我们建议长期投资者抛开房地产业务而重点关注酒店快速扩张的结果：直营高星级酒店从05年1家发展到07年的3家和09年的5家。

三大业务均步入快速成长通道。

（1）高星级酒店业务的成长基于“酒店杠杆收购”模式的持续复制，最近公告武汉凯旋门项目进入收购准备；（2）经济型酒店的成长来自公司的酒店行业经验、充足的人才储备和品牌优势。华天之星计划08年新增30家店面，超出我们对08年底开业30家店面的预测，预期未来展店速度会逐步加快；（3）光电惯导业务的成长源于从关键零部件激光陀螺生产走向整套光电惯导系统生产。目前已经启动增发项目，完成后将形成年产300套的整套光电惯导系统的生产能力；目前公司产品合格率领先同业，军品订单充足，民品正在研发过程中，处在快速成长过程中。

估值和投资评级：

暂时维持07～09年0.48/0.75/0.90元的EPS预测（考虑定向增发摊薄后的EPS预测0.48/0.74/0.91元），随着武汉凯旋门收购的推进和经济型酒店展店速度超出预期，08～09年盈利预测有上调的可能。近期股价调整提供了难得的介入机会，重申“推荐”评级和25元的目标价。

主要投资风险：

快速扩张的管理风险和资金周转风险；地产项目结算或者新介入酒店经营低于预期；公司治理风险。