江苏国泰(002091)：增持评级

2008.02.25

化工业务空间广阔，价值被低估

投资要点：

公司近两年一直致力于优化出口产品结构，减少低毛利率产品的比重，提高服装等高毛利率产品比重，并取得较为显著的成效，公司外贸业务综合毛利率在行业面临诸多不利因素的情况下仍保持上升势头。

公司外贸业务会收到大量美元货款，公司主动运用外汇工具进行避险，将在2008年带来不菲的超额收益，这部分收益将计入汇兑损益帐户，预计2008年公司汇兑收益在2500万元以上，如果人民币升值速度较快，不排除汇兑收益会达到4000万元甚至更高。

在下游锂电池行业快速发展的带动下，公司电解液业务保持高速增长，未来三年该业务仍将保持30%以上增速；硅烷偶联剂产量在2008 年底新厂区建成后将大幅增加，新厂区采用连续式生产，工艺更先进，物耗水平更低，产品毛利率将得到显著提升。2008 年开始化工公司所得税率将从33%下降至15%，公司所得税费用将大幅下降。

我们测算公司2007-2009 年EPS 分别为0.51、0.81、0.88元，以目前19.05元的股价测算，2008、2009年动态PE分别为23.5倍和21.6倍，估值水平大大低于中小板2008年35倍以上的平均市盈率水平，具有较高的安全边际，给予“增持”评级。