通威股份(600438)：增持评级

2008.02.15

多晶硅增厚业绩，风险机遇并存

投资要点：

通威股份2007 年报显示实现营业收入67.49 亿元，增长37.6%；营业利润1.66 亿元，下降22.4%；净利润1.3 亿元，下降11.2%。

这是通威上市以来第一次年报业绩下降。由于原材料涨价的因素，通威3季报低于预期，我们此调低了07 年盈利预测。然而，年报的结果再次低于市场预期。四季度毛利率低至5.5%，单季度亏损880 万。

我们预计08 年水产品价格涨幅高于07 年，通过套期保值、提价等手段，通威的饲料业务毛利率可能恢复到9%以上。

收购永祥公司股权，多晶硅业务将增厚通威未来2 年的业绩，但我们认为，产品价格、成本、汇率、环保都使多晶硅的未来充满了不确定性。目前来看，这些因素都将导致多晶硅业务盈利能力下降。首页的财务摘要中并未包括永祥公司的业绩。

通威对多晶硅业绩的远景规划是1 万吨产能，按照目前10-12 亿的建设成本，2 期、3 期项目的多晶硅所需资金总额约在百亿。我们认为，在永祥公司并表之后，通威极有可能重启再融资计划。

从EPS 增厚、ROE 角度看，收购永祥公司对公司有利；从产业相关性及管理角度来看，我们对收购持负面态度。我们对进入多晶硅产业的通威未来抱谨慎乐观的态度。

鉴于多晶硅一期将对EPS 有比较明显的增厚，我们提高通威的目标价至20 元，维持增持评级。

通威股份今日公告称，公司控股股东通威集团将提供区间为1500-2500万股其所持有公司限售流通股(占公司总股份2.18-3.64%)激励管理团队，拟以16.11元/股转让给公司13名董事、监事、高管(激励数量为150.75-251.25万份)和6个月内确定的经营管理团队、业务骨干及核心技术人员(激励数量为1248.75-1349.25万份)。分三期按照不同的数量行权。

第四季度业绩下滑，谨慎关注

通威股份第四季度主营业务收入虽同比增长36%，但受制于成本的大幅上涨，主营业务利润同比下滑了48%，再加上管理费用和财务费用的较快增长，公司第四季度录得亏损。受此影响，公司07 年实现主营业务利润5.65 亿元，同比仅增长7%；实现净利润1.30 亿元，同比下滑11.2%。

另外，股权激励虽有助于降低业绩波动担忧，但当前估值依然缺乏绝对吸引力，而且考虑到股权激励等待期中将产生的大量费用以及因计提费用对公开增发产生的影响。

二级市场上，该股股价已创出新高，投资者可谨慎持有，切莫追高。