康缘药业(600557)：推荐评级

2008年7月4日

事件：

上周我们邀请公司董事长参加了青岛投资者交流会，现将一些沟通情况和企业经营情况做简要介绍和更新。

评论：

调整销售节奏，加强应收控制。五月份公司临床品种销售开票数据有所回落，临床品种整体开票数据同比回落29%，主要是公司采取措施清理应收账款所致。年初制定计划和政策时，公司对今年的货币紧缩政策估计不足，在产品销售规模扩张的过程中，销售回款始终低于开票销售，造成了应收账目有一定程度的增加。为此公司在四、五月份开始有意识的调整产品供应，加大回款力度，这造成了部分产品单月的开票数据同比有所下滑。单月销售数据显示，除了六位地黄软胶囊以外，其它品种的单月开票数据均有不同程度的下滑，其中散结镇痛、天舒胶囊等幅度较大。

虽然五月份单月的开票收入有所下滑，但前五个月临床品种的累计开票收入同比增长30%，累计纯销收入同比增长40%，销售增长势头并未改变。通过清理公司销售回款得到保障，应收款项流动性得到很大改善,中期报表应收项目将有所下降。公司也根据实际情况调整了销售政策，六月份开除了桂枝茯苓和天舒胶囊外其它产品的开票数据均已恢复，临床品种单月开票收入同比增长达到20%。

构建强势产品群进展情况。针对产品品种丰富而销售收入偏小的现状，公司提出了构建强势产品群的思路，选择几个用药市场规模大的产品领域做大销售。目前进入“大品种战略”规划的产品有桂枝茯苓胶囊、热毒宁、六味地黄软胶囊三个品种。桂枝茯苓胶囊借助扩大适应症契机进行学术推广，并把目标瞄准第三终端妇科用药市场。热毒宁疗效确切、安全性好，公司积极推动其进入基本用药目录，扩大用药范围。而六味地黄软胶囊则是OTC领域的试点品种，2008年公司将投入近5000万元进行销售推广尝试，并期望当年达到2亿元的收入规模。前5个月情况看六味地黄软胶囊的在OTC终端销售增长17%，在临床终端销售增长29%，合计增长22%，未达到全年增长预期。这里面带有一定的广告投入滞后效应原因，公司希望通过下半年努力该产品OTC终端销售达到1.2亿元以上。桂枝茯苓FDA 认证稳步推进。公司积极推进桂枝茯苓胶囊的FDA 认证进程，2008年的目标是争取完成二期临床。

公司前期的认证投入是8000 万人民币，后期仍将有大量的投入。公司非常希望桂枝茯苓胶囊能够成为FDA 认可的第一个中药产品，当然肖伟董事长也很坦诚的认为通过FDA认证的意义虽然重大，但是2-3年内也难以产生很大经济效益，FDA认证将会给公司长远发展带来更多的实质帮助。加强在研产品梯队建设。通过自身努力和内外合作，公司在妇科、骨科、心血管、抗肿瘤等领域储备了一批品种，这些产品将在未来2-3年内陆续完成研究和临床实验。银杏内酯注射液已经完成临床研究和专家审评，如顺利可以年内拿到新药证书；惊天宁注射液完成三期临床后向药监局递交新药申请，预计2009 年可以获得新药批准；藤黄临床品种销售增长趋势良好。从公司销售系统回馈的数据看，2008年1-6月份临床品种的纯销累计收入增长42%。

主导产品桂枝茯苓胶囊的纯销增长接近30%，预期全年销售将突破3亿元人民币；热毒宁同比增长超过150%，全年销售有望冲击1.5亿元；散结镇痛、腰痹痛纯销收入同比增速分别达到53%和69%；天舒胶囊、金振口服液、抗骨增生纯销收入增速也都接近20%。预计全年临床品种的整体销售收入达到8亿元，增长35％左右，医药工业整体销售收入接近10亿元。

维持“推荐”评级。推行分线营销改革以来，生产经营出现明显的增长趋势，公司将进一步推动销售工作的精细化和日常化，优势产品群战略将带动企业做大做强，未来几年后续的储备品种将陆续推向市场，给公司带来新的发展动力。我们维持对公司的经营预期，2008、2009年EPS分别为0.55元和0.78元，同比增速52%和41%，目前价格对应动态市盈率38x 和27x，公司具备长期发展潜质，维持“推荐”评级。