双鹭药业（002038）：增持评级

2008年07月18日

双鹭药业中报点评

贝科能拉动销售收入增长

公司1-6月实现营业收入1.59亿，同比大幅增长65%。药品销售新增5千2百万。分产品来看，贝科能去年1、2季度每月销售几十万支，今年上半年的销量翻番，每月近100万支，上半年共销售收入同比增长100%以上，同比新增销售收入约4千6百万元。由于生物药增长率保持平稳，上半年新增约3百万，我们估计其他生化药物新增销售收入约3百万，同比增长约 11%。因此贝科能是新增销售收入的主力军。

产品毛利率提升 业绩释放充分

04-06年公司的生物药每年提高2个百分点左右，生化药也是稳中有升，平均每年提高1.5个百分点。但是由于毛利较低的生化药占比逐渐提高，公司的综合毛利率相较于04年甚至出现了小幅下降。 07年开始，公司生化药品的原料实现自产，毛利率大幅提升，虽然占销售收入的比重也逐渐提高，但综合毛利率仍然比04年高1.6个百分点。到08中期，生化药的毛利率增幅加速，虽然生化药销售占比已经接近80%，但综合毛利率已经达到85.12%，考虑到生物药毛利率相对稳定，可见生化药的毛利已经接近85%。根据公司中报公布的数据，07年中期公司的营业成本为3134万元，其中直接材料费大约在 2500万元左右，到08年中期，公司的营业成本下降为2173万元，其中直接材料费下降到约1400万元，主要原因是原料自产。

盈利预测和评级

我们预计贝科能的快速放量能够支持公司未来2-3年的业绩，08-09年EPS分别为0.9、1.39和2.04元，对应的动态市盈率分别为33，21和14。未来3年公司的净利润复合增长率为50%，给予公司08年45倍PE，对应6个月目标价40.5元，维持“增持”评级。