特变电工（600089）：买入评级

2008年7月14日

确立三个产业方向发展，目前变压器仍是主力

投资要点：

我们实地调研了上市公司特变电工衡阳变压器公司，参观了衡变公司总装车间和特高压变压器电抗器试验室，并与特变公司董事长、衡变总经理、特变董秘和财务负责人进行了交流和沟通，公司投资要点如下：

公司确立的三个产业方向，即：输配电，新能源，新材料均有新的进展：在输配电方面，公司上半年参与国家重点技术项目研制计划，研发百万千伏变压器已于近期通过了国际电工委员会、国家电科院等部门验收，这表明公司变压器制造，特别是超高压和直流换流变的技术已经达到国际先进水平；在新能源方面，在公司新疆本部，公司控股61.82%的新疆新能源股分有限公司具备了太阳能电池组件40兆瓦的能力，8月初有望投产，另外，公司与东方电气、峨眉山半导体厂合作开发的1500吨多晶硅项目也有望在年内投产，同时公司控股的天池能源公司拥有近200亿吨的煤炭储量，公司有心通过自建电厂，利用自有煤炭优势，供应多晶硅项目，我们认为，这对于公司供应链的建设、降低成本和打造整个太阳能光伏产业链都有很大的帮助；在新材料方面，公司投资的新疆众和生产电子铝箔以及合金铝主要应用于高速机车和航空航天发动机，公司将结合其新疆所在地的电力等成本优势逐步发展这块业务。

公司输配电方面订单饱满，生产任务目前已经排到2009年10月。

公司未履约在手订单约135亿元，预计接下来每月新增订单10亿元左右，500KV既以上交流变压器订单约为50亿元，500KV直流变压器订单约为15亿元，目前生产任务已经排到了2009年10月。

产能瓶颈通过扩张和技改得以缓解。

我们参观了衡阳变压器厂区，目前衡变三期技改和扩产基本完成，这使得衡变得产能由原来的3600万KVA扩产至6000万KVA，从公司的管理层了解到，公司控股的沈变整体搬迁正在同时进行，2008年底产能将由4000万KVA扩产至8000万KVA。这样，公司的产能将由2007年的约1亿KVA增加至1.3亿KVA。

公司生产变压器结构逐渐发生变化，未来向生产500KV既以上变压器方向发展，高等级变压器的毛利率较高。

公司变压器成本有可能还将上涨（占成本30%左右的铜价在2008年以来价位平稳，占成本30%左右硅钢片仍有上涨可能），但可通过技改和套保锁定一定成本来控制，另外公司生产发展方向500KV变压器的毛利率高于220KV级以下的产品毛利率，因此公司的毛利率有望小幅上涨。

投资建议：我们预计2008年至2010年的每股收益为0.80元、1.06元和1.32元，按照7月11日17.98元的收盘价，三年的动态市盈率分别为22.47、16.96和13.62倍，给与“ 买入 ”评级，六个月目标价位21.97元。