岳阳纸业（600963）：增持评级

2008年7月14日

公司业绩超过预期：2008年1-6月，公司实现营业收入17.64亿元，同比增长37.12％；营业利润1.51亿元，同比增长141.51％；归属母公司所有者净利润1.23亿元，同比增长164.38％，超过我们的预期，实现基本每股收益0.19元；同时公布3季度业绩预增100%以上。

公司营业收入的增长主要受益于产品销量增加且价格大幅提升，而净利润同比增长164%主要由于公司适应市场需求，适时调整产品结构，停止生产新闻纸，大力生产毛利率高的轻涂纸，报告期内轻涂纸销售数量及销售价格均明显增加，实现毛利9204.67万元，同比增加226.17%。此外营业外收入的大幅增加也使得公司净利润有所增长，报告期内获得营业外收入509.61万元，同比增加415.88万，这主要来自于政府补贴收入。

公司机制纸产量明显增加：公司主要经营轻涂纸、颜料整饰纸和包装纸等机制纸，报告期内生产机制纸31.97万吨，销量为32.58万吨，产量同比增长65.73%，产量的增加主要来自去年9月完成对永州湘江纸业的收购，获得一条年产20万吨包装纸生产线所致。报告期内湘江纸业实现3158.43万元。

另外公司此前定向增发的40万吨超压纸项目已进入实质性建设阶段，预计09年下半年可投产。

未来业绩的增长关键在于林业资产的注入。公司自去年完成对茂源公司27.43%股权的收购后，又收购18.95万亩中成林，目前共拥有林木资产98.59万亩。报告期内木材销售为公司贡献毛利857.19万元。此外公司预计在09年将可以完成怀化项目的注入，这其中主要包括40万吨浆产能和14万公顷原料林项目。届时公司将拥有100万吨制纸产能、40万吨浆产能。

自产浆能力将完全满足生产需要，还可通过外售，获得大量收益。公司未来业绩的长期增长将受益于林浆纸一体化建设和林业资产不断升值。

风险提示：1）原材料价格上涨有可能损害公司盈利，降低公司利润；2）由于公司的林地价值需要等到大面积砍伐才可真正转化为利润，短期获益可能性不大。

基于我们的盈利预测（不计林地资源大规模转化为利润），预计08、09年基本每股收益为0.41元和0.55元，动态市盈率分别为28倍与21倍。维持对公司的“增持”评级。