王府井（600859.SS）：优于大市评级

2008年4月28日

投资要点：

07年业绩好于市场预期。公司公告0 年全年实现营业收入89.36亿元，营业利润5.24亿元，净利润2.77亿元（折合每股收益0.678元），与上年同期相比，营业收入增长37.58%，营业利润和净利润同比上升50.31%和27.79%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为2.9亿元（折合每股收益0.738元），较06年的0.91亿元上升了217.4%。这大大超出市场预期（万得市场预期07年每股收益为0.59元）以及我们07年每股收益的预期0.61元。公司销售收入已经和百盛上市部分销售收入不相上下。

非经常性损益主要源于2008年2月停止经营的南宁店预估退租补偿金（7,600万元）和辞退职工福利（388.4万元），并将长期待摊费用中未摊销完毕的装修费余额（636.78万元）一次性计入营业外支出影响所致。

百货零售业务享受景气加速上升。与去年同期相比，公司百货业务实现营业收入87.13亿元，同比上升37.45%，而06年同比增速约为27.59%，呈现出加速上升趋势，和我们的预期吻合。而由于新店开业影响，毛利率小幅下滑，由去年同期的17.33%下降到16.82%。其中贡献最大的成都王府井虽然总营业收入已经在06年达到11.5亿元，07年全年仍然出现38.3%的高速增长，达到16亿元。长沙王府井07年含税销售收入由05年开业当年的3.8亿元上升到06年的5.5亿元，07年同比增长35%左右，超过7亿元。南宁店亏损1.14亿元（其中经营性亏损2,762万元）的负面因素在08年也将消失。07年1月开业的乌鲁木齐王府井全年亏损1,731万元，我们预计08年将减少亏损，09年有望实现盈亏平衡。重庆店亏损950万元主要是因为重庆2店经营状况不理想导致。

预计08年新增3家门店。08年4月18日，包头王府井昆区店的姊妹店——包头青山店正式开业。它是集团继重庆实行同城连锁体制后，又一个复制相同运行体制的城市门店。包头青山店位于包头市人口超过40万的青山区，经营面积23,000平方米，地下一层、地上四层，地处文化路的核心地段，是目前这一地区规模最大、经营档次最高、经营类别最全、购物环最好的百货商店。它的定位面向包头市和周边地区中高消费层和讲求生活品质追求时尚品味人群的流行时尚百货。这一定位与昆区店有所不同，因此，在经营结构上不求大而求实。而面对35岁以下的年轻消费群体的北京大钟寺店面积约4 万平米，预计将于今年5月开业。太原店预计于下半年开业。故截至08年公司在全国将拥有20家门店。这些新增门店一方面凸现公司一如既往的慎重选择合适的门店项目发展风格，另一方面也可以看出其战略布局目前主要集中在华北、西北等公司竞争优势明显地区。我们对未来公司持续增长更有信心。销售费用率、管理费用率下降。我们从年报中可以看到，公司07年管理费用率由去年同期的4.41%大幅下降至3.35%，下降至2.99亿元。这其中最主要的原因以往计提的资产减值准备的转回、转消和转出约为5,658.6万元，这直接影响到税后利润每股0.097元。

这部分验证了我们原来的判断，公司以往年份平滑了部分利润。而销售费用率也由06年的9.62%下降到07年的8.46%。这些都表明公司进入了业绩良好释放的时期。同时公司经营性现金流高达7.82亿元，折合每股2元。其财务费用也由06年的2,905万元下降到07年的2,391万元。

其他重要事项。我们预计公司对成都王府井股权由70%增至84%事项将在08年底前完成，这将对09年公司业绩有较大的贡献。而公司出血点地产项目也得到了有效的遏制，北京宏业房地产公司07年实现净利润713万元，而去年同期亏损3,154万元。我们预期该房地产公司未来将以物业租赁为主业，故其盈利具备可持续性。而公司其他购并事项和物色合适百货项目及门店也在积极推进过程中。

估值水平。基于公司业务良好表现，我们提高对公司08-10年的业绩预期，每股收益分别为1.17、1.53 和1.85元。我们维持目前优于大市的投资评级，同时我们根据目前行业整体估值水平，维持公司51.2元的目标价格。