中金周报（A股）

2008年4月28日

本周策略观点：逢高减持

虽然政府一系列的“救市”措施极大地推高了市场人气，并导致股指上周出现大幅度上涨；但是我们认为价格管制并不能改变市场对于通胀压力和盈利下降的预期。投资者应该逢高减持，控制好股票的仓位。不过，短期可以关注受益于价格管制的板块。比如，因国家可能对电煤价格进行干预，这对电力板块短期是好事。

自上而下研判：对经济基本面的预期难以改观

市场最近担忧国家是否会对电煤价格进行干预。4月22日国务院新闻发布会上公布的消息显示，自从进入3月份以后，全国电煤供应又出现了紧张的局势，煤炭的库存再次下降，特别是有些电厂电煤已经到了比较紧张的程度，部分地区统调电厂煤炭库存量已经下降到了七天以下的水平。在煤炭淡季时电煤库存再度下降，自然引起市场对国家调控电煤价格的联想。具体针对煤炭和电力行业的走出目前困境的可能途径，中金能源分析员已对此做出分析判断。

由此引出的思考是，目前实施中的临时物价干预措施将何去何从？ 1月9日国务院会议上通过的价格管制覆盖了城市公用事业和能源（成品油、天然气、电力供气、供水、供暖、城市公交、学费、住宿费收费、医疗服务价格），而发改委1月16日出台的政策进一步将食品纳入价格管制范畴，包括成品粮及粮食制品、食用植物油、猪肉和牛羊肉及其制品、牛奶和奶粉、鸡蛋、液化石油气等重要商品。

中国目前的物价干预措施是局部，在物价上涨压力减轻后，有可能得以缩小或取消。中金宏观组预测下半年在雪灾因素消失后，翘尾因素和食品供应的逐渐上升有望使通胀水平有一定程度的回落。如果确实发生，物价管理措施可以缩小或取消，而通胀压力缓解将给经济政策的运用带来更多空间，同时改变市场对未来经济/盈利增长的预期，对股市将是一个基本面上的推动。

我们的基本观点是，市场在看到中国走出通胀压力和增长下滑这个怪圈的迹象之前，对经济基本面的预期难以改观。如果下半年通胀压力仍然不减，中国经济决策者将在几个十分困难选择中做出选取：继续维持并可能扩大物价干预范围（市场对政府干预煤价的担忧就是一例）；加大财政补贴缓解受价格管制影响行业的困境；或进一步压抑需求，以经济增速进一步下降换取通胀压力的减轻。通胀居高不下的风险是存在的。一些结构性的因素可能导致物价上涨压力持续。食品通胀背后有化肥，农药，饲料和人工成本的提高。供应紧缺和美元贬值已使大宗商品价格不断上涨，加上人工成本的增加，中国的PPI 正在大幅攀升，可能继续传导到消费品价格上。以上几个政策都难以改变市场对通胀压力或盈利下降的预期。

自下而上观察：大市值股票领涨

股指大跌之后强劲反弹。前一周，国内股指经历十多年来最大的周跌幅；但上周，受政府一系列利好政策的刺激（大小非解禁指导意见、下调印花税、适时退出融资融券等），股指飙升。沪深300 指数、上证指数和深圳成指分别大涨16.2%、15.0%和16.1%；市场一周成交额放大至8407亿元，环比上升94%；周换手率也回升至11.3%，创出2月份以来的新高。

大市值股票领涨。代表大市值股票的中证100指数一周上涨18.0%，明显强于中证500指数12.5%的涨幅。流通市值最大的20只股票平均录得17.5%的涨幅，其中中国平安、中信证券、浦发银行、民生银行、宝钢股份和五粮液等涨幅超过20%。从板块来看，证券、保险、银行、钢铁、航空等表现十分抢眼。其中，多只证券类股票连续涨停，跻身A股涨幅榜前20名。那些A-H股估值差异小的个股（包括中国中铁、中国人寿、交通银行、中国平安、鞍钢股份等）都跑赢大市。我们再次提醒投资者，市场大小风格的转换早已确立，还是应该多多关注大市值股票。

解禁限售股将再成焦点。本周，有两只比较大的股票面临限售股的解禁压力。周一，工商银行28.8亿股首发战略配售股份将获解禁，占已流通股本的20%左右；周三，中国铝业25亿股首发原股东限售股份也将解禁，约占已流动股本的60%。然这两只股票上周五分别下跌4.7%和上涨1.9%，表现明显落后大市，表明市场提前已有所反映；但是，在证监会指导意见出台之后，这些限售股股东到底如何操作，仍将对市场具有很强的引导作用，投资者须密切关注。我们判断，在股指大幅反弹的情况下，限售股股东（尤其是小非）选择减持股份的可能性还是比较大的，投资者对于有限售股解禁压力的个股须特别小心。

价格管制容易导致热点切换。最近，政府一系列的价格管制措施引起市场注意。对于这些价格管制措施是否能够最终控制国内市场的通胀水平，我们表示担忧。但作为权益之计，它也有一定的合理性。价格管制的结果将会造成利益在不同行业之间重新分配，从而使得股票市场热点出现转换。比如，前期政府对氯化钾的限价措施，导致投资者看好的钾肥股的股价出现较大幅度的调整。当前，市场预期国家可能对电煤价格进行干预。我们建议，投资者短期不妨关注一下电力板块的投资机会，因为干预煤价将导致电企的盈利预期出现好转；况且电力板块今年以来下跌较多（-36%），整体市净率水平不足3倍，相比大市有一定的安全边际。

资金流向分析：主动性资金净流入

政府“重拳”之下，上周市场一扫颓势，走出大幅反弹走势，指数上涨15%，根据中金计算的“主买净金额”指标，主动性资金净流入近142亿元，与前一周28亿元相比大幅上升，显示投资者买入意愿强烈。下周市场临近五一假期，政策消息面和宏观基本面出现较大变化的可能性有限。我们认为市场整体延续如此大规模的主动性资金流入可能性不大，预计资金将在不同行业和个股上出现分化。从行业来看，上周几乎所有行业都呈资金净流入。其中，流入意愿最高的行业为金融、房地产、有色等板块；流出意愿的行业仅有石化板块。从中金推荐组合中的个股来看，买入意愿最为强烈的是招商地产、万科A、冠农股份等；流出意愿最高的是武钢股份、五粮液、工商银行等。