投资策略周报

估值进入底部区间，短期维持弱势震荡格局

2008年04月20日

本周观点

上周国家统计局陆续公布了08年一季度国民经济运行和主要价格指数、固定资产投资数据，从数据本身及其所隐含的中国经济现状看，均符合我们及市场的预期，上周三央行在年内第三次上调了存款准备金率，与我们在策略周报（0407-0411）中的预测一致，这也在市场的预期之中，但为何上周市场会出现如此大幅的下跌，以至上证综指创出96年以来一周最大的跌幅？

我们认为主要在于：1、周末政策利好预期的落空；2、周一地产利空传闻的出现，而后者的影响尤为明显。虽然利空政策直接影响的是房地产业，但由于房地产对国民经济其他行业的相关性较大，特别是对金融、钢铁、建材等行业，因而，利空传闻的波及面相对较大，虽然之后当局否认了这一政策，已然于事无补，市场信心已受极度重挫。从相应板块市场走势看，房地产和银行板块周一当日下跌8.72%和7.62%，均创下2000年以来单日第二大跌幅，一周看房地产业一周下跌20.65%，银行下跌12.26%，钢铁下跌17.66%，建筑建材下跌12.35%，周跌幅均是近年来一二大。3、对上市公司基本面的担忧，这主要体现在对两市最主要的两大权重股中国石油和中国石化一季度盈利的担忧，上周五中国石油终于跌破16.7元的发行价，和中国石化一起创出新低，因此，上周上证综指一周下跌11.401%，创下96年以来一周最大跌幅，上周五指数创出新低3078.17点，这与我们上周二《今日市场快评（20080415）》中基于4月1日上证综指最低点3271点时18.83倍的估值底部和周二19.25倍估值水平，对市场作出的恐慌下再次探底的判断相符。

本周主要进入政策的兑现期，政策面，当前看3月固定投资增速反弹，通胀压力尤在，宏观调控从紧政策预期不变，基本面，一季度和2月数据显示经济增长态势好于预期，经济运行质量仍然较高，扣除石油、加工炼焦及核燃料加工业和电力燃料生产工业等受价格控制的行业，2月工业实现利润增长37.5%，同比加快6.1个百分点。而上周二财政部公布的《关于成品油进口税收问题的通知》及市场传闻中国石油和中国石化已向国家有关部分提请上调暴利税起征点，对两家公司和整体上市公司08年业绩无疑是一个利好，我们认为市场对上市公司盈利预期将会逐步启稳乃至出现向上的修正。消息面，上周市场大跌时传闻证监会召集券商救市，而上周末有传闻平安再融资或改为定向增发、监管层欲改大小非解禁规则，我们认为当前市场信心极度匮乏之际，仅仅是消息难以起到整体的利好作用。信心面和资金面，当前市场风险极度厌恶，从前一周和上周债券收益率走势看，股市资金受市场大跌影响，转而进入了债券市场，进一步加剧短期内股市资金的紧张，如非政策面实质利好，短期市场的悲观信心难以得到扭转，估值方面，上证综指08年动态PE仅为17.94倍，沪深300为17.81倍，与无风险利率相比当前估值水平合理。

基于上述判断，我们认为当前市场估值已进入底部区间，市场短期大跌主要受对政策面、基本面信心极度不足的影响，这决定了当前单纯依靠市场自身的技术修正难以改变短期市场趋势，如果没有政策面实质利好的推动，短期市场难以改变弱势震荡的格局。但我们也意识到，虽然短期存在着向下的惯性，但中长期看始终有着向均值回归的趋势。操作策略上，我们建议仓位较低的投资者在当前估值底部区间，可适当分批建仓，等待中长期市场信心逐步回暖。板块配置上，市场的止跌回暖总是遵循从大盘蓝筹－中小盘成长股的规律，结合操作策略，建议适度关注上周止跌的银行类大盘蓝筹，长期仍然建议关注抗通胀和成长类行业和个股。

一周市场回顾

上周摩根AC世界指数上涨2.765%，道琼斯工业指数上涨4.251%，标普500指数上涨4.314%，纳斯达克综合指数上涨4.922%，伦敦富时100指数上涨2.731%，法国CAC指数上涨3.413%，德国DAX指数上涨3.627%，日经225指数上涨1.146%，香港恒生指数下跌1.905%，香港国企指数下跌5.104，香港红筹指数上涨0.229%。与欧美市场反弹相反。国内市场未能延续前一周波幅反弹的趋势，上周再次出现大跌，一周四日收阴，综合看一周下跌11.401%，创下96 年以来一周最大跌幅，沪深300下跌13.511%，A-H股溢价率为33.420%。行业方面，一级行业全面下跌，农林牧渔、食品饮料、采掘、信息服务、金融服务是五个跌幅最小的行业，分别下跌4.22、7.04、7.99、9.58、10.67，电子元器件、黑色金属、餐饮旅游、公用事业、房地产是跌幅最大的五个行业，分别下跌15、17.66、18.13、18.31、20.65，二级行业中，仅种植业上涨，涨幅9.15，风格方面，大盘股跌幅大于小盘股，亏损股跌幅大于绩优股，低价题材股在上周五出现了较大的跌幅。

市场资金情况

本周股改限售可流通的市值110.48亿元，较上周变化不大。上周国内A股国内总市值达到24.565万亿，较前一周减少11.41%，流通A股市值6.459万亿，较前一周减少12.84%。上周，QFII额度增加为101.95亿美元，QDII额度增加为485.88亿美元。截至上周末，全部基金资产净值为31950.98亿元，其中全部开放式基金资产净值为30551.67亿元，全部基金净值/全部A 股流通市值为47.30%，较前一周提高。上周人民币兑美元升值步伐有所放缓，围绕在7.0波动. 国债和企业债收益率在前一周反弹后上周连续下降,结合短期利差在前一周下降后出现明显上升，表现了当前市场规避风险的情绪。

市场估值情况

上周末，摩根AC世界指数动态市盈率达13.49倍，道琼斯工业指数14.13倍，香港恒生指数15.69倍，印度孟买指数15.74倍，上证综指18.92倍，沪深300为18.32倍。上周末，世界成长股相对价值股溢价为29.43%，香港为50.10%，中国为40.69%。上周末上证综指08年动态PE的倒数与企业债收益率之差开始大于0。目前整体A 股动态市盈率为18.13倍，上证综指为17.94，沪深300为17.81倍，黑色金属业为10.93，为各行业最低。

中国铁建(601186)、交通银行(601328)、中国中铁(601390)、海螺水泥(600585)、中国平安(601318)AH股溢价率最低，其中中国铁建A股已经出现折价。