振华港机（600320.SH）：买入评级

2008年04月09日

基本结论

公司07年实现主营业务收入21,005百万元，营业利润2,164百万元，利润总额2,182百万元，归属母公司净利润2,004百万元，较上年分别增长22.86%、26.62%、26.82%和 24.8%。

主导产品集装箱起重机实现销售收入16,878百万元，比我们预计的17800万元相差5.46%。毛利率为14.57%，同比06年下降了1.62个百分点，考虑到汇率及成本因素的影响，我们认为毛利率仍然处于正常水平。

散货机械实现销售收入2,299百万元，略高于我们预期的2,200万元，由于07年散货机械市场竞争激烈，毛利率水平只有1.47%。散货机械本身技术含量低，生产厂家较多，我们估计08年的市场预期不会有太大改观。

海上重型机械作为新业务首次披露，实现业务收入1,418百万元，毛利率23.37%。海上重型机械前景广阔，公司制造的浮吊起重量从4000吨到7500吨，从固定式到全回转式，技术水平不断提升，市场影响力也越来越大，公司2.8万吨巨型浮吊的合同已经渐行渐近，我们非常看好这一市场的发展前景。

人民币升值的风险在07年得到一定程度的化解，公司合同额换汇率为7.6，略高于我们预计的7.55，07年公允价值变动产生的收益为127.9百万元。08年公司远期外汇合约的规模将保持在20亿美元左右，尽管人民币有加速升值迹象，公司整体应对措施还是比较有效的。

公司主导产品岸桥的价格基本随着人民币汇率升值幅度做相应调整，我们估计08年升值幅度在10%左右，因此汇率因素的负面影响亦可得到一定程度的消减。

钢材在公司成本费用中的占比约17%，价格平均上升30%相应增加了5个百分点，07年公司签订了95万吨的钢材期货，通过钢材期货约抵销3个百分点。另外公司与供应商的合同约定，部分分担钢材涨价，因此钢材价格的影响有望控制在2个百分点之内。

公司同时发布公告，向大股东中交集团定向增发1—1.4亿股，目的是收购关联公司上海港机100%股权和江天实业60%的股权。

上海港机06年销售收入约22亿元，估计08年的销售收入35-40亿元，净利润保守估计1.2亿元，大致估算增厚公司08年EPS约0.05元。

本次购买资产金额约20亿元，如果按照1.12亿股计算，每股净资产与发行价格17.78元相同，考虑到上海港机的业务前景与盈利能力，我们认为这一定价对振华港机的股东是有利的。

上海港机的长兴基地占地面积47万平方米，拥有650米深水岸线及380米的重建码头，具有150台大型港口机械20万吨钢结构的产能，公司已经进入国内轨道交通设备和铁路建设设备市场，能够生产盾构机等先进产品，目前在手订单29台，发展势头良好。

江天实业的主要资产是江天酒店，净资产为119百万元，净利润1百万元，收购后江天酒店将改建为公司的科研中心大楼。

收购上海港机的进程比一般市场预期的时间大大提前，体现了中交集团对振华港机发展的鼎力支持，收购解决了二家公司同业竞争的问题，同时也实现了客户结构互补，我们认为协同效应包括消除场桥和散货机械的价格竞争，联合采购、资源共享带来的成本节约等。长远来看这一运作使振华港机介入了中国广阔的铁路建设设备市场，一定意义上业务模式由“出口导向”向“内需拉动”转型。

公司08年300亿元经营目标（考虑到上海港机资产注入因素）大约比07年主营收入增长42%，综合考虑各项业务发展情况，净利润相应增长有较稳固的基础，我们先前08年EPS0.918元的预测暂不调整，4月9日收盘价为17.04元，我们认为给与公司23—25倍的动态市盈率是合理的，目标价位21—23元，维持“买入”投资评级。