工商银行（601398）：谨慎推荐

2008年3月26日

均衡且稳健的成长，拨备压力趋于显著下降

规模温和增长，盈利能力显著提高

1. 07年末，总生息资产同比增长15.5%，其中贷款规模40732亿元，同比增长12%，但比Q3末仅增0.7%，主要原因在于银监会对Q4贷款规模的严格限制；债券投资规模同比小幅增长9%，存放（拆出）同业同比增长12%，生息资产呈现较均衡地增长；各项存款余额6898亿元，比Q3末增长1%，同比增长9%，增速低于贷款，主要原因是居民储蓄增长放缓。

2. 净利息收入同比增长37%，非利息收入同比大幅增长73%，业务及管理费增长36%，营业收入大幅增长41%，成本收入比 34.5%，比前3Q高3.3个百分点，主要原因是Q4将应于未来分期支付的预计内退员工福利费用按折现后金额共计125亿元一次性计入当期损益，若剔除该影响则成本收入比则比前3Q降低。

3. 07公司拨备前利润、税前利润和净利润分别同比增长59%、78%和91%，EPS（全摊）0.25元；平均ROA为1.01%，ROE为 16.1%，环比微幅下降，但同比大幅上升0.4和3个百分点。

4. 全年NIM为2.80%，比06年大幅提高40bp。

5. 年末核心和总体资本充足率为13.1%和11%，没有紧迫的再融资需求。

个贷比重显著提高且质量优良

1. 07下半年来，公司个贷规模同比增长31%，增速远超过公司类贷款（7.6%），比重从06年的15.9%持续提高至18.5%，且其不良率从06年的1.61%大幅下降至1.14%的优异水平，房地产业贷款比重小幅上升至10.4%，仍维持较低水平。总体而言公司的信贷投放采取了较为稳健和谨慎的策略，贷款组合行业风险较低。

2. 存款从客户结构上看，对公存款比重上升6个百分点（46.3% → 51%），个人存款比重下降5个百分点（52% →47%）；从期限结构上看，活期存款占比上升2.6个百分点（48.6% → 51.3%），定期存款占比下降3.2 个百分点。

3.  非利息收入占比持续提高，达到11.7%，比06年提高2.2个百分点。

不良贷款双降，拨备覆盖率大幅提高至103%

1. 公司加大对不良贷款清收处置力度，不良贷款继续双降，不良率降至2.74%。

2. 关注类贷款大幅减少950亿元，比重显著下降3.3个百分点至5.7%；但损失类贷款增长增加26亿元，比重小幅提高至 0.28%。

3. Q4计提了较多的拨备，信贷成本提高至0.92%，较前三季（0.77%）有显著提高，由于拨备覆盖率超过100%，未来的拨备压力和信贷成本将趋于明显下降。经营转型战略的深入实施，各项业务呈现均衡且较为稳健的成长，维持“谨慎推荐”评级 公司经营转型战略的深入实施，各项业务呈现均衡且较为稳健的成长，使得盈利成长将更具可持续性。调整08和09年EPS预测至0.33元和0.40元，目前公司08PE为17.4倍，维持“谨慎推荐”评级。