兴业银行(601166)：推荐评级

2008年3月20日

要点：

07年净利润同比增长126%，超出预期6%。每股收益1.72元，每股现金股利0.32元。净利润超出预期，主要是由于有效税率低于我们的预测。

规模增长、净息差扩大、手续费收入，信用成本下降以及有效税率下降是主要推动因素。(1)生息资产同比增长38%，贷款同比增长23%；(2) 按照期末期初余额计算的净息差同比扩大41个基点，主要受益于存贷利差扩大、债券收益率上升。(3)手续费收入同比增长251%，主要驱动因素为基金代销和财务顾问收入的增长。(4)07年信用成本下降39个基点至0.44%(不良贷款余额减少3.96亿元，准备金覆盖率从年初的126%提高至155%)。

资产质量变化趋势值得关注。关注类贷款出现“双升”，余额较中期增加41.1亿元，占比上升93个基点至2.79%。关注类贷款的上升是由于分类标准更加严格还是资产质量出现了预警信号，这需要进一步分析。不过，兴业银行与房地产相关的贷款(包括开发贷款和按揭贷款)占比达到47%，在房地产调控趋紧的情况下，可能为资产质量带来负面影响。

小幅调整08年和09年盈利预测。08年盈利预测维持不变，09年盈利预测下调1.8%，调整后每股收益分别为2.58元和3.28元。盈利预测的调整，主要反映超出预期的净息差扩大幅度和手续费收入增速；同时，我们上调了信用风险成本假设，以反映资产质量的潜在风险。

暂时维持推荐投资评级，但需关注资产质量的变化趋势。对于高成长期的兴业银行来说，关键在于能否获得低成本资金来源，保持资产质量的稳定。07年下半年一般性存款恢复性增长的趋势能否持续，资产质量的担忧能否得到消除，还需要进一步观察。在小非减持的压力下，兴业银行股价大幅调整，08年市净率和市盈率分别为3.48倍和13.5倍，市盈率处在A股估值低端。我们暂时维持推荐的投资评级，并将在20日分析员会议后进行讨论。