思源电气(002028)：增持评级

2008.03.17

投资要点：

2007年思源电气实现营业收入11.98亿，营业利润3.16亿，净利润2.72亿，分别同比增长49.98％，86.44％和82.07％。不得不说，尽管合并报表净利润增长喜人，但是股票投资收益占比过大。我们通过不同指标来判断成长性，主营业务业绩增速在40%-50%左右。

各业务状况与我们的预期基本一致：开关和互感器业务良好增长，消弧线圈业务增速放缓，其他业务中，电容器业务量产实现盈利，进而使得其他业务收入占比有所增加。年报披露2008年经营目标销售收入16亿，公司及下属公司2007年共签订合同订单17.32亿，同比增长61.18％。我们根据对各细分业务的情况判断，估计2008年思源电器收入规模应该在17亿左右。

我们估计主营业务贡献的利润增长可能基本同步。目前10kv-110kv的电力设备市场竞争有加剧的趋势，集中招标方式压制了产品投标价格，同时制造企业面对原材料上涨的压力，进而可能影响到部件供应。思源电气的应对策略包括：加强供应链管理、调整投标策略、调整产品结构、技术与工艺改进、产品系列向220kv-500kv等级发展。由于型式试验、挂网运行等因素，2008年基本上是思源电气的投入之年，新产品的投入与批量生产要到09年。

公司拟调整绩效奖励方案，仅从方案设计来分析，2008-09年绩效奖金的额度更多地与主营业务增长相对应，因而可以预期对各个业务上的管理层的激励效果将更为突出。我们预计2008年绩效奖励占净利润的比例将低于2007年。

我们预测思源电气2008-2009年主营业务形成的每股收益为1.72元和2.37元，公司一直在减持平高电气股权，投资收益会非常可观。

我们对主营业务按照08年40倍市盈率，持有的平高电气股权按照可能的投资收益计算，我们认为给予73元的目标价是合理的。